格力電器是中國領先的空調制造商,國內市場份額約40%。由于公司擁有強大的品牌、良好的客戶忠誠度和較高質量,其產(chǎn)品價格有明顯的溢價。格力受益于近期國內對空調的強勁需求;然而,由于公司的產(chǎn)品和目標市場均較單一,且缺乏清晰的盈利增長驅動力,再加上未有連貫的增長策略,意味著公司估值將繼續(xù)較同業(yè)折讓。

　　投資亮點

　　空調:競爭激化。空調占格力銷售額的80%以上,另占毛利的90%。預計今年的空調需求將保持強勁,料第一季空調銷售額同比增長33%,而4 月/5 月的安裝量將加快增長。雖然格力的空調產(chǎn)品存在溢價,但其他制造商正在推出更多高端型號,或會侵占格力的市場份額。

　　多元化策略未取得重大成功。格力試圖多元化其業(yè)務,并開拓智能手機、電動公交車和小家電業(yè)務,并且開發(fā)出口市場,但未見取得重大成功。這意味著公司仍是單一產(chǎn)品和單一市場的公司。

　　公司未有連貫的政策。在格力宣布暫停派發(fā)2017 年股息以保留資金作智能制造、集成電路等新領域的拓展后,其股價一度暴跌。雖然格力可能會在中期業(yè)績后恢復派息,但市場仍對格力搖擺不定的政策感到憂慮。由于董明珠可能繼續(xù)連任主席三年,我們預計管理層的風格不會有任何變化。

　　充裕的現(xiàn)金狀況提供防御性。格力的現(xiàn)金凈額為850 億元人民幣(占市值的32%)。我們預計部分現(xiàn)金流將在未來18 個月予以分派,形式將是股票回購或提高股息。此外,公司還持有約7 億美元的外匯,因此公司或受益于人民幣貶值。

　　從近期盈利增長前景看,目前估值估理。格力有望在2018 年上半年實現(xiàn)穩(wěn)健的盈利增長,其低估值或導致股價在大盤疲弱時跑贏預期。然而,鑒于格力的業(yè)務有高度的周期性,并依賴于單一產(chǎn)品類別,加上增長策略缺乏明確性,我們認為格力會較海爾和美的等同業(yè)存在折讓。我們給予公司的2019 年目標市盈率為9.5 倍,12 個月目標價為48 元人民幣,潛在上升空間約11%。